随着利率上升，欧洲央行新的反碎片化工具可降低财政风险

惠誉评级表示，关于欧洲央行新的反分裂工具所公布的细节与最初的观点一致，即在欧洲央行提高政策利率的同时，它可以降低债务可持续性风险。

7月21日，欧洲央行自2011年以来首次加息，将三个关键利率提高50bp。它还推出了 “传输保护工具”（TPI），根据该工具，它将能够在某些条件下购买欧元区国家的债券。

传输保护工具可能会缓解欧洲央行管理委员会（GC）内部对收紧货币政策的担忧。这是因为它解决了这样的风险：更高的利率可能导致一些主权国家的收益率大幅上升，而且是在不同的期限，导致整个欧元区的货币政策传导出现不稳定的差异，即所谓的碎片化。

TPI并不是欧洲央行应对碎片化风险的唯一工具。欧洲央行的第一道防线是对大流行性紧急购买计划（PEPP）赎回的灵活再投资。第三个工具是直接货币交易（OMT）计划。然而，我们认为欧元区国家有强烈的动机来避免激活OMT，因为它附属于涉及严格条件的欧洲稳定机制（ESM）计划。

TPI可以被激活，以应对欧洲央行认为不必要的、无序的、严重威胁到货币政策传导的市场动态。购买的规模将取决于传导风险的严重程度，并且不受事先限制。我们认为这给了欧洲央行对潜在的TPI干预措施广泛的自由裁量权，但TPI仍可能面临法律挑战，理由是它违反了欧洲央行禁止为财政赤字提供货币融资的规则。拉加德(Christine Lagarde)有关购买规模应与欧洲央行主要目标的实现相称的言论似乎承认了这一点。TPI购买的冲销是其区别于PEPP或资产购买计划的一个关键特征，尽管目前尚不清楚TPI将如何运作。

要想获得TPI的资格，各国应该遵守欧盟的财政框架，有一个可持续的公共债务轨迹，以及健全和可持续的宏观经济政策，没有严重的宏观经济失衡。资格将由欧洲央行的理事会单独决定。资格评估应减少TPI对一些高负债的欧元区主权国家的市场纪律效应的侵蚀，尽管在如何实施方面存在不确定性。

欧盟的财政框架目前被暂停，在暂停结束之前，还不清楚如何评估这一因素。欧洲央行将考虑欧盟委员会、欧洲稳定机制(ESM)、国际货币基金组织(IMF)和其他机构的意见，以评估债务的可持续性，以及自己的分析。欧盟国家将需要遵守其复苏和复原计划中的承诺，以及委员会针对具体国家的建议，实施健全和可持续的宏观经济政策。

尽管在实践中如何运作有些含糊不清，但我们期望欧洲央行在分裂风险似乎正在具体化并且一个国家符合条件的情况下，迅速启动TPI。我们相信，它仍然决心避免在2011-2012年或2020年3月所看到的碎片化水平。正如我们在6月份所说的，这应减少利息成本急剧上升对意大利和西班牙等高负债欧元区主权国家的债务动态产生负面影响的风险。

然而，这并没有为主权评级设置一个底线，因为评级评估仍将以更广泛的信用基本面为指导。我们预计2022-24年的债券收益率仍将远远高于2015年以来的水平。这将在一段时间内转化为更高的利息支付，增加欧元区高债务主权国家的财政压力。