3月的实体经济数据表明第一季度的GDP有所下降，我们现在估计为同比下降1.5%，而迄今为止的预期为同比下降1.2%。这很可能是本轮下滑周期的低点，但我们应该预期未来几个季度的GDP年增长率会很弱（可能低于1%）。
零售销售的下降表明消费的进一步萎缩
3月份零售额同比下降了7.2%(荷兰国际集团：-6.2%；市场共识：-5.7%)。剔除季节性因素后，销售月率下降了1.3%。较高的参考基数加剧了同比降幅。2022年3月，第一波来自乌克兰的难民抵达波兰，促进了食品、服装和药品的销售。3月份的数据显示，燃料销售继续大幅下降(同比下降20.7%)，食品销售连续第三个月下降(同比下降4.6%)，家具、消费电子产品和家用电器的销售自5月份以来一直在逐月下降。
更广泛的经济背景也不利。高通胀已转化为实际购买力的下降，从而导致消费下降。我们预测，继2022年第四季度家庭消费同比下降1.1%之后，第一季度家庭消费同比下降约3%。我们预计，如果反通胀持续下去，消费只会在2023年下半年略有反弹。
工业生产持续下降
上月工业产值同比下降2.9%(荷兰国际集团：-1.5%；市场共识：-1.9%)，2月份同比下降1.0%。经季节调整后的产出环比下降1.0%。
3月份的疲软结果受到能源生产基数高企的严重拖累，这导致该部分产出同比下降21.8%。制造业生产连续第二个月下降(环比下降0.4%)，我们认为这与欧洲(包括德国)制造业需求减弱有关。矿业也录得疲软的业绩(同比-7.1%)。
在制造业的主要部门中，降幅最大的是木材(-22.0%)、化工(- 21.8%)和金属制造(-19.8%)。相比之下，汽车行业和相关行业的增长仍在持续。汽车、挂车和半挂车产量同比增长36.5%，电气设备(包括汽车用电池)增长20.3%，其他运输设备同比增长16.8%。这是由于供应链的正常化和未完成的生产订单的履行。
尽管基础设施建设活动不断增加，但建筑产出仍在下降
3月份建筑产量同比下降1.5%，而2月份同比增长6.6%。这一结果远逊于普遍预期(+0.9%)。糟糕的表现很可能主要是由于住宅建设，尽管基础设施建设也表现不佳。
3月份房屋开工量同比下降10.5%。这是由于房地产市场仍然困难，主要与利率的急剧上升有关。在建住房数量明显较去年的峰值有所下降，但仍处于历史高位。开发商最有可能完成正在进行的项目，而不是开始新的项目。按照目前的需求，已经出售的公寓至少可以满足一年的需求。这种情况不太可能在短期内得到改善，尤其是考虑到一些潜在买家可能正在等待政府支持计划的细节。
在其他类别的情况下，我们最有可能看到公共投资在“旧”欧盟预算的最后一个会计年度完成的影响。土木工程建筑产量同比增长9.5%，但专业工程产量同比下降2.7%。今年，公共投资可能会抵消私人支出的不足。
PPI通胀大幅下降
3月份生产者价格指数(PPI)同比增长放缓至10.1%(荷兰国际集团:10.8%；市场共识:11.2%)，2月同比18.2%(修正后)。PPI同比大幅下降的主要原因是参考基数非常高。2022年3月，生产者价格环比上涨了6.6%，其中包括精炼石油产品在内的部门价格环比上涨超过30%。与2月份相比，2023年3月的生产者价格下降了0.8%。这是制造业价格连续第五个月下跌。能源和发电部门的价格也大幅下跌(环比下跌3.4%)。
未来几个月，PPI将继续呈现反通胀态势，而生产者价格最早将在4月份以个位数的速度上涨。PPI的上涨明显强于CPI，在反转阶段也是如此，即生产者通胀的下降将比消费者价格的下降更有活力。
货币政策展望
尽管经济大幅减速，反通胀趋势已经开始，但我们并不认同市场对今年年底前降息的预期。核心通胀的轨迹表明，价格将持续强劲上涨，这将要求利率在较长一段时间内保持在目前的高水平。值得注意的是，最近几周，波兰央行(National Bank of Poland)改变了措辞，撤回了此前的声明，即准备在2023年底前放松货币政策。我们认为，日本央行将在明年第三季度末首次降息。
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