疫情和战争给全球央行在未来几年带来了新的挑战。全球通胀飙升突然终结了数十年的价格涨幅放缓趋势，这是在全球大流行和俄乌冲突这两场危机独特交汇之际发生的。
现在，经济学家必须问，这个时代为货币政策提供了什么教训？我们可以从大流行病和战争的教训开始，即使世界最终回到了低利率和低通胀的环境中，这些教训也与货币政策有关。大多数经济学家错过了通货膨胀的飙升，我们需要了解原因，以及货币政策在未来可能必须如何改变。
但是，一些危机影响–高通胀、供应链中断、更大的贸易壁垒–可能会持续更长时间，或者加剧。这可能会挑战全世界的宏观经济稳定，特别是在新兴市场。我们如何才能避免这种情况？
通货膨胀激增的原因
从危机前的政策框架来看，价格飙升令人意外，尤其是对发达经济体而言。经验证据表明，当失业率下降时，通胀只会小幅上升，这与非常平坦的菲利普斯曲线一致。大流行前的通货膨胀经历强化了这一证据，尽管货币刺激措施将失业率推至非常低的水平，但通胀仍然不温不火。
然而，这些嵌入低菲利普斯曲线斜率的模型在解释与大流行相关的价格飙升方面表现不佳。大多数基于这些模型的通胀预测，包括我们在国际货币基金组织的预测，都严重低估了通胀。
虽然高通胀在一定程度上反映了不寻常的发展，但一些预测错误可能反映了我们对菲利普斯曲线和经济供给面的误解。
尽管标准菲利普斯曲线将通胀与失业缺口联系起来，但快速的就业复苏可能在推动通胀方面发挥了重要作用，这意味着“速度效应”比之前想象的更重要。在菲利普斯曲线斜率中也可能存在重要的非线性：当经济处于火热状态时，失业率下降带来的价格和工资压力会比经济处于充分就业状态时更加严重。最后，在经济复苏期间，商品通胀率急剧上升–当时对服务的供需限制意味着大规模的刺激措施严重地落在了商品上–表明了部门以及总体层面的产能限制的重要性。
经济过热带来的通胀风险可能比我们之前认为的要大得多。
货币政策的教训
这些见解的一个含义是，我们需要更好的总供给模型来反映这场大流行的教训。例如，进一步发展区分商品和服务的部门模型，并纳入部门能力约束，以帮助解释部门和总体层面的速度效应和非线性问题。
但我们也应该重新考虑大流行之前广泛采用的基于平坦菲利普斯曲线的政策处方。
其中一种观点认为，失业率远低于自然失业率是可以接受的，甚至是可取的。在大流行之前，让经济过热似乎对美国和其他发达经济体很有效。失业率下降到历史最低点，包括弱势工人的失业率，而通货膨胀仍然低于目标。
但经济过热带来的通胀风险可能比我们之前认为的要大得多。
疫情还凸显了衡量经济萧条的困难。虽然如果菲利普斯曲线是平坦的，错误测量不是一个严重的问题，但当失业率低于高度不确定的自然率时，如果曲线是非线性的，那么错误测量就是一个严重的问题。在这种情况下，政策制定者可能会不知不觉地将失业率推低到他们(过于乐观的)对自然比率的估计之下，并引发通胀飙升——就像20世纪70年代大通胀期间发生的那样。此外，疫情表明，经济过热更有可能使关键行业受到产能限制，从而产生广泛的通胀压力。
在某些情况下，让经济过热可能仍是可取的，但政策制定者必须更加适应潜在的负面影响，并谨慎对待过度刺激。
大流行前的另一种观点是，主要央行可以利用自己的信誉“看穿”暂时性的供应冲击，比如高油价，并假设通胀是暂时的。政策利率将调整以应对第二轮效应；也就是说，对通货膨胀产生更持久的影响。但这些通常被估计是很小的，因此政策制定者不必做出太多反应，即使是对大的冲击——符合有利的通胀和就业权衡。
疫情突显出，供应冲击会以惊人的速度产生广泛而持久的通胀影响。一些行业强劲的价格上涨压力可能会通过供应链蔓延到工资，或影响通胀预期，从而影响价格或工资的设定。
这表明，央行在某些条件下应该做出更有力的反应。初始条件可能很重要：如果通胀已经很高，那么暂时的冲击可能会造成问题，因此额外的冲击更有可能消除价格预期。在经济强劲的情况下，各国央行可能还需要采取更积极的政策应对措施，因为在经济强劲的情况下，生产者可以很容易地转嫁成本上升，而工人不太愿意接受实际工资下降。如果冲击是广泛的，而不是集中在特定领域，央行可能也必须做出更多反应。
持续风险
关于菲利普斯曲线的教训和以其平坦为前提的政策处方，即使在大流行前的低利率和低通胀环境中也适用，在这种环境下，供应问题会消失。但也有可能出现更持久的通胀，从而削弱预期，全球供应链和开放贸易也可能出现更长期的中断。
一个关键的风险是高通胀会抑制通胀预期。这将使货币政策的权衡变得复杂，因为货币贬值和供应冲击都会产生持久得多的通胀效应。为遏制通胀而加大加息力度，将导致更大的产出收缩。过去一年，数家央行采取了重大且提前实施的紧缩措施，帮助减弱了去锚定风险。但央行行长们仍应保持警惕。
如果供应冲击变得更加根深蒂固，央行面临的挑战也将更加严峻。如果各国决定通过提高贸易壁垒来降低供应链中断的风险，这种情况就可能发生。这将使各国面临更大的供应冲击波动，进而使货币政策更难权衡，使经济稳定更加困难。
如果贸易变得更加分散，通胀预期失控，新兴市场的央行将受到特别大的冲击。这些经济体已经更容易受到外部冲击，可能面临更艰难的政策权衡。
从原则上讲，大流行和战争还可能通过影响均衡实际利率(长期来看，经济在不引发通胀的情况下实现潜在产出的利率)，对经济的需求面产生持久影响。它们可能会影响不平等、人口结构、生产率、安全资产需求、公共投资和债务等。例如，大流行和战争可能会增加对安全资产的需求，加剧不平等，从而进一步压低均衡利率。
总的来说，这些影响可能不会特别大，因此，均衡利率可能会保持在较低水平——尽管其实际水平仍存在不确定性。此外，持续转向赤字支出，或大规模追赶气候投资，可能会极大地提高均衡利率。
政策影响
大流行病和战争进一步挑战了中央银行。近年来，发达经济体的中央银行一直专注于提供足够的刺激措施，以支持增长和促进低通胀。任务是在通胀率似乎注定要保持过低时，通过近零利率提供所需的火力。
现在，这些危机向中央银行强调，管理风险意味着要考虑到过低或过高的通货膨胀，以及价格稳定和就业或增长目标之间可能出现的更大紧张。这场大流行还表明，菲利普斯曲线中所包含的失业和通货膨胀之间的关系在经济强劲时可能并不平坦–像高能源价格这样的冲击在好的时期与低迷时期的表现可能不同。
因此，更明显的快速通胀风险意味着，重新审视经济热运行和将供应冲击视为暂时性的策略的稳健性至关重要。这些策略有好处，但也会给价格稳定带来风险。
除了这些教训之外，还有人担心大流行病和战争可能导致更大的供应冲击，以及更不稳定的通胀预期。这些风险对新兴市场来说是最大的，特别是那些高债务的市场。但是，随着几十年来最快的通货膨胀，发达经济体的中央银行也面临着巨大的风险，这就是为什么他们需要坚持到底，维持限制性的货币政策利率，直到他们看到通货膨胀恢复到目标的持久迹象。不恢复价格稳定，我们就不可能有持续的经济增长。
虽然中央银行必须领导通货膨胀的斗争，但其他政策可以帮助。财政政策应该发挥作用，有针对性地帮助最脆弱的人，而不是刺激经济。政策制定者必须推进气候议程，以维护经济和金融稳定。最后，减少全球贸易中的分裂风险的政策将降低供应冲击的风险，并帮助提高世界的潜在产出。
皖公网安备 34011102002444号