资深保荐人朱永华：人无股权不富？股权投资究竟是风口还是陷阱？

2017年9月23日，由深圳市慢钱网络科技有限公司(以下简称慢钱)主办的“第二届理财师节暨慢钱四周年庆典”在深圳隆重举行。

活动期间，资深保荐人、中天国富投行部总经理朱永华以《人无股权不富?股权投资究竟是风口还是陷阱?》为题进行了演讲。以下是现场演讲实录：
尊敬的吕向阳董事长、尊敬的融捷各位领导、还有各位朋友晚上好，在今天这个隆重的日子里，首先祝慢钱四周年生日快乐，也希望有一天慢钱能走上资本市场。

接下来我结合十多年的从业经验，给大家做个分享，有些可能是班门弄斧，因为现场有很多投资界的高手，当然最顶级的投资高手应该是融捷集团的吕向阳董事长。在开始前我还得特别说明下，根据监管要求，我在这里说的仅代表个人的看法，不代表我们公司的观点。

近几年来，大家在朋友圈或者媒体中经常会看到一句话，叫做人无股权不富，这到底是馅饼还是陷阱，我们还是要具体问题具体分析。

什么是股权投资呢?股权投资简单的来说就是一个企业还没证券化(这里的证券化包括IPO、在新三板挂牌)，或者是被上市公司收购之前投资人购买了这家公司的股权，投资人可能是企业员工、初始合伙人，这里都可以统称为广义上的股权投资，此外，还有后面的天使轮、VC、PE也都是股权投资。股权投资确实造就了中国乃至全世界很多投资倍增的传奇故事，也造就了很多千万亿万富翁。

比如大家耳熟能详的阿里巴巴，其实很多人都说，现在阿里巴巴的大股东是日本人，并不是马云，当然马云通过AB的架构实现了对阿里巴巴的控制，这也是阿里巴巴不能在港股上市一个很重要的原因。

因为香港很公平的秉承着同股同权，它不认可AB的概念，香港在失去阿里巴巴后，港交所也在深刻反思检讨，对于一些科技创新型的企业，或者是商业模式创新的企业，到底需不需要像美国一样AB股。然后，欢迎一些像阿里巴巴这样的企业登录港股市场，他们都还在讨论。

阿里巴巴现在的最大股东是孙正义，也就是软银集团，2000年他投资了2000万美元。到了2015年阿里巴巴在纽交所上市，当时市值达到588亿美元，涨幅近3000倍，一跃成为日本首富。

说到马云，当然要说说马化腾了，腾讯2004年6月16日上市的时候造就了很多亿万富翁，如果这些人所持的股份不减，那么他们的财富还会继续的增值。因为2017年以来，特别是今年二季度以来腾讯和阿里巴巴的股价是你追我赶，一会儿马化腾是全球华人的首富，一会儿马云是华人首富。当然，前几天，许教授曾一度变成了华人首富，那都是股价上涨的一个结果。

此外，百度2005年上市的时候，当天就造就了差不多8位亿万富翁，其中包括李彦宏，至于千万富翁和百万富翁那就真是数不胜数了。然后，就是还没上市的滴滴，王刚是滴滴最早期的一个投资人，在滴滴还只是一个概念的时候，王刚给了滴滴创始人程维70万，滴滴最新一笔融资也达到了55亿美元，现在已经估值估到了550亿美元，王刚的股权5年的回报超过一万倍。

回到A股，通过IPO上市造富更是数不胜数，这里简单的说一个比较新的欧派橱柜，欧派上市的时候，原来初始投资的天欧投资、中天基业在它上市当天，按当时的市值计算，投资回报超过了10倍。

还有巨人网络，它之前是在美国上市的，但是后来又回归A股了，通过借壳世纪游轮的方式，它的初期股权投资者的回报也是相当惊人。如果大家有留意的话，其实这个股权投资的回报是跟它的阶段密切相关的。

我们画的一张图，其实还漏了一个种子轮，这个种子轮就是说这个企业还埋在土里，刚要拨土而出的时候，大家已经投进去了。然后才有初创期、成长期、Pre-IPO之前、IPO之后，其中的基金大概分为种子基金，天使基金，VC基金，PE基金，还有相对后期点的并购基金。

通常我们在市场看到的一些股权投资品种，如果你不是直接去投资这个企业，不是当它的股东的，而是通过购买这些产品参与，基本上都不会超出这几个分类。你要么就是买了种子轮基金份额，或者是买了并购基金的份额。

既然股权投资这么诱人，那么它的获利方式是怎么样的呢?大体上可以说是退出获利，这是最直接的，也是投资回报最丰厚的获利方式，另外就是通过分红来取得现金分红。当然，大部分投资股权基金的，或者是想进行股权投资的，更多是寄望于退出获利。IPO就是首次公开募股，无论是在A股上市，还是在港股上市、美股上市也好，这都是IPO的方式。

还有就是通过并购，并购一般就是说上市公司投资的这家公司不想搞IPO，因为IPO的推进有一个时间周期，它就会选择把控股权或者是把整体卖给一个上市公司，那原来的这家公司的原始股东就可以通过这样的方式退出获利。

在2015年的时候，还有一种方式就是通过挂牌新三板。新三板从2015年到现在，特别是在2016年下半年可以说是如火如荼，短短两年多的时间里从一个区域性的市场变成一个全国性的市场，在这两年多的时间里，一共有1万多家公司挂牌了新三板。但是挂牌了新三板对股权投资者来说是不是就真的就能获利丰厚呢?现在是仁者见仁智者见智，因为新三板公司现在最大的一个问题就是在于它的流动性，没有流动性的股权市场也好，或者是金融市场也好，那么它的回报率肯定不会很高。

另外，就是创始股东或者是原始股东进管理层对股权进行回购，这其实更多的是对股权投资者的保护。一般这种回购就是跟投资者约定，如果某公司多少年不能证券化的或者业绩达不到目标，该公司一定要按照年化多少的利率来买回股权投资者的股份。

还有一个就是借壳，借壳广义上来说，它可以放到并购上去，只不过说大部分的并购发生的时候，这家公司成为了上市公司或者别人的子公司，如果借壳那就成了这家公司的主要组成部分了，那么股东各方面投资都会年化。至于上市公司，借壳方成为了这家公司的主要股东，所以这是一个技术含量非常高的退出方式。还有就是，如果这家公司同意结业清算了，清算股权能分到多少就是多少。

下面简单的介绍这几种退出方式的优势和劣势，刚才说得比较多的也是现在最主要的退出方式，就是通过IPO。

IPO就是首次公开发行并上市，就是企业发展到一定规模，符合中国证监会或者符合境外一些法律法规的要求后，可以在证券市场进行挂牌并且流通。然后，原始股东当然就可以得到一个增值，这个增值主要还是在A股。因为在港股或者是在美股这些成熟市场，很可能一挂牌就破发了，但是破发并不代表原始投资人没有获利，有可能他的发行价还是比他的投入价格要高，而且基本上还是高很多的，只不过说从获利的倍数来说没有在A股上市的空间大。

IPO的优势主要是能获得一个比较高的投资回报，通常可以超过投资金额的几倍甚至几十倍，如果投资越早翻倍就会越高。

但是它的弊端在A股而言，IPO的上市门槛还是比较高的，而且中国还在实行核准制，核准制除了证监会列举的一些条件外，还要符合很多其他方面的合规要求，而且审核的时间也比较长。

以前一个企业报到证监会后，特别是在2013年和2015年它可能会暂停，暂停的原因是宏观经济出现一些大的波动，那时候证监会考虑到二级市场承受不了这么多新股，就像2015年出现股灾后，IPO暂停了很长一段时间;也有可能是证监会发现最近上市的公司质量有点差，造假的舆论压力比较大，就会让中介机构对这些公司进行核查，在核查完之前，会暂停发审会，就像2013年IPO的财务大检查。所以说IPO的政策和市场风险还是比较高的，但是随着整个市场越来越正常化，现在IPO发行的速度也趋于常态化了。

接下来说下在新三板的退出，在新三板挂牌还是比较宽松的，挂牌比较容易，上市成本比较低，对于财务的要求没有IPO那么高。

之前已经说了，它的弊端就是流动性很低，所以退出的价格不如IPO高，对投资人来说它的风险是比较高的。因为新三板公司挂牌的条件没有IPO高，对中国证监会来说出于对投资人的保护，他认为你没有一定的投资经验和实力，你是不适合去投资新三板的，当然在中国这个是很有必要的。比如，前段时间，湖南卫视汪涵的妻子杨乐乐投资了一家新三板的公司，她投资700多万给长沙一家做鞋连锁的公司，这家公司一直在亏钱，而且股权也没过户在她的名下，现在在打官司。

新三板并购退出就是把股权转让给第三方，当然这里会有一个溢价，不然就很难获得收益。2016年上半年的时候，A股市场并购金额超过了IPO，因为2015年股灾的时候IPO暂停了很长一段时间，很多公司等不急了就选择被并购。

并购的优势就是上市的时间比IPO的时间短，而且并购可以规范一些IPO不能规范的问题。由于现在政策的导向，中国证监会对一些有实质性并购的公司，他们态度还是比较市场化的，也越来越宽松。但是对于一些忽悠式的重组，或者是一些跟风式的重组，没有实质性的重组，只是为了做高股价的并购，证监会会越管越严。

并购退出的缺点主要在于其收益率远低于IPO，因为它会稀释股权，包括下面说到的借壳也是，因为并购通常是通过增发新股去收购标的公司的股权，俗称换股，这种稀释程度是比较高的，并购也会容易使原股东或者原实际控制失去企业自主权。因为被借壳的话只能成为上市公司的一个子公司，上市公司已经成为第一大股东，很多事情就会受到制约。现在市场上也出现了很多案例，原来一些通过并购进入了上市公司体系的一些公司发现对自己的发展没有得到一个很好的帮助，特别是一些跨界并购的。还有一些方式就是通过股权转让，或者是回购，但是这些在获利上可能比前面的还要低。

借壳上市，从广义上来说也属于并购的范畴，但是借壳会容易滋生一些负面问题，例如内幕交易、高价壳资源扰乱估值基础、削弱现有的退市制度等。2016年证监会对借壳进行了一个比较严的规定，从以前的两个条件变成了现在的五个条件，所以借壳现在变得越来越难了。

下面简单的介绍下什么是IPO?2016年下半年重启IPO后，A股市场已经常态化了，由于2017年上半年中小板的股票跌得比较多，所以证监会现在每周把IPO控制在10家以内。

通过统计2017年1—8月共计343家IPO企业上会，其中，289家企业IPO顺利过会，整体的过会率时84.27%。其中：
主板166家企业IPO上会，166家过会，过会率为88.6%;
中小板64家企业IPO上会，53家过会，过会率为82.6%;
创业板122家企业IPO上会，89家过会，过会率为73.0%。
通过不同板块的过会率可以看出，创业板的过会率是比较低的，为什么这里能够超过七成呢?因为主要统计的是上会后就能通过的，但有的企业在审核过程中就被劝退了，或者企业主动申请撤回，根据深交所统计数显示，近十年来，从券商保荐到企业敲钟上市基本上维持在66.67%左右。

接下来简单的说下IPO的流程，由筹备到挂牌交易，一般至少需要9至15个月的时间，其实这是指它股改或者是比较稳定的时间，就是公司比较成熟的时间。

IPO的流程大致分为股改、辅导、申报、发行、上市这些阶段，但是以券商的角度而言，一个IPO项目能够在3年内上市算是比较快了。因为根据现在的发行条件，无论是上主板、中小板，还是创业板都要提供一个三年的审计报告，这个三年的审计报告和企业的报税报表是不能存在很大差异的，如果有差异需要合理解释。

按照目前常态化的审核速度，创业板大概8个月能审出来，主板、中小板需要10到12个月，如果一家企业从2017开始筹备，大概率得2021年才能上市，如果这家企业以前规范比较好，上市时间可能会提前些，但是这样的企业是少数。

下面的表格列举了一些企业上市条件，如果不符合上述要求是达不到上市条件的，这些都是一些比较低的上市标准。

由于企业规模越小抗风险的能力就越小，持续经营能力就越差，最近被证监会否决比较多的就是近一年净利润达不到3000万，这些公司想通过IPO是比较困难的，净利润低于3000万过会率不会超过40%，3000万—5000万过会率在50%到60%左右，5000万—8000万过会率会超过80%，所以规模很重要。

我个人认为，现在A股IPO审核机制的理念，它不是为了选美，更重要的是为了淘汰劣制品。

股权投资跟在二级市场买卖股票相比，在成本上、回报上肯定是有优势的，股权投资等同于和企业一起成长，也承担这巨大的风险，获得回报高是也正常的，因为风险和收益是一个正相关的关系。

中国现在处于高速发展期，股权投资在选择空间非常广泛，现在中国中小企业将近1亿多家，目前A股上市公司才3300多家，算上在香港、新加坡、美国挂牌上市的加起来不到5000多家。但是，股权投资最核心要素就是投资团队，其中团队的创始人和团队管理也是非常重要的，管理团队是个很关键的因素。

股权投资与其他投资收益对比
从收益率的角度来说，从VC到IPO每个阶段的回报率是不一样的，越早进入收益越高。这里有个例子，2004年投资Face Book的是一个叫Peter thiel的天使投资人，当时投了50万美金，现在有2万倍的回报。而到了2011年，俄罗斯的DST基金投了，只有2倍的回报，这个基金也投资了国内的小米、京东，跟腾讯也有合作。

风险和收益总是正相关的，各个阶段成功的概率不一样，那么承当的风险也会不一样。在种子轮的成功概率大概只有5%—10%，如果是个人投资者，不是通过专业机构投资，那成功率会低到千分之几。如果到了PE阶段，它的成功率基本上都可以到五成至七成。

回到我们的主题，那么股权投资到底是馅饼还是陷阱?我们经常会看到一些宣传单说，上面写着收益率和成功率都很高，那么他们是不是在撒谎呢?当然也不能纯粹的说他们是在撒谎，他们有可能是偷换了概念。因为他们往往会拿回报率和成功率最高的来说事，之前投资失败的全部被忽悠略了。

现在国内股权投资基金锁定时间也是比较长的，其实国外的私募基金，或者是投资股权的基金锁定时间比国内的还要长点，国内5+2可能会比较多点，现在做得比较成熟一点的股权投资基金会做到3+2。

2017年上半年，国内部分天使投资基金的退出，大家可以看到下面有一个红色圆圈的退出情况，像李开复的创新工场，根据我们统计的数据显示，退出比例也只有4%左右，VC的退出比例就会更高了。

根据2016年统计数据显示，很有名的企业都死在了成长的路上，这代表投资这些企业的股权投资人是颗粒无收的。

最后给股权投资者一些建议，对于想进行股权投资的个人来说还是要找比较靠谱的专业机构，通过这些理财机构购买他们的产品，因为个人的失败率是比较高的。

然后从分散角度来说，不要把所有的鸡蛋放在一个篮子里面，当然巴菲特也说过如果放的话一定要把这个篮子看好，所以在座的各位要集中投资一定要把自己的篮子看好。

如果想投资A股，或者进行股权投资，购买股权投资基金，只要符合常识就好，如果非专业人士都认为它没有问题，那么这个公司还是比较靠谱的。但是，有一句话叫做“反常识为妖”，如果一个股权项目吹的天花乱坠，那就一定要小心了，谢谢各位。