中国公司债双轨周期蕴含风险

公司债周期演变过程总是难以预料，在中国则更是难上加难，因为中国有两个公司债周期同时运行。

中国信贷迅速增长之际，担忧主要集中在居高不下的企业杠杆水平上，目前公司债务规模接近国内生产总值(GDP)的166%。而公共和私营部门并行的债务周期正在以不同的速度运行，这一情况却不那麽受关注。

这意味著中国政府若要控制借款成本上升引发的层出不穷的风险，就必须应付两张资产负债表??一张是国有企业的（债务规模占系统内的一半以上），另一张是民营企业的（债务规模大约占四分之一）。德意志银行的数据显示，民营企业的债务问题得到更快的清理??过去五年中，民营企业贷款中大约13%被认为是不良贷款，而国有企业的不良贷款比例仅为1.3%。

这种双轨周期是中国政府造成的。一方面陷入困境的国有企业在国有银行支持下维持运营，而另一方面，实力较弱的民营企业不得不以更高利率再融资。部分企业求助于影子银行，还有一些企业则关门大吉。一个必然的结果是非生产性债务堆积∶德意志银行的数据显示，目前永久化信贷(evergreened credit)大约占整体信贷的9%，这类贷款主要面向国有企业发放，用来偿还旧债。

清理所有这些债务将令金融体系不堪重负。作为主要融资来源的中国商业银行无疑将遭受更大损失。不过也有很大一部分损失可能由普通中国消费者间接买单。

影子银行贷款在信贷总规模中所占比例不断上升，这些贷款通过日益膨胀的新型融资提供，比如P2P贷款和打包在其他理财产品中的理财产品，这些新型产品出售给那些渴望让家庭储蓄获得较高收益的散户投资者。

这些理财产品与国家社保基金一道，为国有企业武汉钢铁（集团）公司(Wuhan Iron & Steel (Group) co.)的债转股重组提供了约80%的资金。在中国致力于解决其债务问题之际，这一幕可能会更频繁出现。在这个过程中，中国政府似乎将再次依赖中国老百姓来承担风险。